当前，我国氧化铝年产量8500万吨左右，90%以上都是签订长单，长单锁量不锁价，实际可流通的氧化铝现货占比不大。国外氧化铝长单比例更高，现货流通性更低，因此，国外氧化铝现货成交经常出现大幅“跳价”。

10%的现货成交价

决定了90%的长单定价

2010年以前，国内氧化铝长单定价锚定铝价，采用比例价，例如，按照铝价的17%来确定氧化铝价格。但是2010年，电解铝产能扩张速度快于氧化铝，当电解铝过剩、氧化铝短缺时，氧化铝也不得不跟随电解铝价格下跌，引发氧化铝厂商不满。2010年，必和必拓首先提出改变氧化铝定价体系，将氧化铝报价与电解铝报价脱钩。后来，国内外逐渐形成了现货指数价模式，国外参考CRU、普氏或Metal Bulletin等机构报价，国内参考安泰科、百川资讯、阿拉丁等行业网站报价。国内网站每天根据现货成交情况生成一个指数价，再把3家的报价算术平均，形成当日的“三网均价”。从上月26日到本月25日的三网均价的月均价，就是本月的长单价。

这种定价模式相对公平，当现货出现高价成交时，氧化铝卖家如氧化铝厂会将成交合同提供给3家报价机构，希望调高报价。当现货出现低价成交时，氧化铝买家如电解铝厂也会提供成交合同，希望调低报价。3家机构可以采集到市面上绝大部分成交信息，形成的指数价相对客观。然而，当出现趋势性的上涨或下跌时，由于现货流通少，容易将价格波动放大。在2023年国内氧化铝期货上市之后，如果有资金看好氧化铝价格，拉高近月合约价格，就会吸引氧化铝现货注册为交易所仓单，使得原本供应紧张的现货更加短缺，进一步放大价格波动。

长期存隐忧

不同于电解铝行业，氧化铝行业并未设置严格的产能调控，因为电解铝占据氧化铝95%以上需求，同时，国内电解铝行业产量即将见顶，市场普遍认为氧化铝行业也没有扩张动力。实际上，在氧化铝建成产能过剩的情况下，仍有大量新建项目，这些低成本新项目将替代内陆高成本产能，主要在于以下两点：

一是国产矿产量逐年下降。中国铝土矿储量占全球不到3%，产量占比却常年在20%以上。据自然资源部数据，截至2023年，中国铝土矿静态储量6.7亿吨，静态可采年限仅8年，山西铝土矿静态可采年限仅为3年。中国铝土矿产量在2017年见顶后逐年下降。原先依靠国产矿建立的氧化铝产能，尤其是山西和河南，氧化铝产量占全国30%，面临原料保障压力。

二是内陆氧化铝厂使用进口矿没有成本优势。2017年以后，河南、山西氧化铝厂为了原料保供，纷纷改造生产线以适用进口矿，目前，两地进口矿用量占比已超过35%，但是，内陆氧化铝厂使用进口矿天然存在运费劣势。进口矿运至连云港、青岛港、烟台港等地后，需要转火车或汽运至河南、山西，内陆矿运费为100元~150元/吨，按照2.7吨进口矿生产1吨氧化铝，内陆运费达到350元/吨氧化铝。

山东、河北、广西使用进口矿的氧化铝厂成本比河南、山西具备优势，这也是在氧化铝建成产能过剩的大背景下，企业敢于新建沿海氧化铝产能的底气。

据阿拉丁数据，预计2025年，国内沿海地区可能有700万吨以上氧化铝产能建成投产。部分企业如锦江集团、南山铝业、天山铝业拟在印尼扩建氧化铝产能，印尼氧化铝生产成本在2000元/吨以下。随着低成本产能投放，我国氧化铝市场的压力将越来越大。

警惕铝土矿变成下一个“铁矿石”

铝土矿与铁矿开采条件类似，开采成本相近，但铁矿石价格长期高于铝土矿价格，重要原因之一是铁矿石资源掌握在国外几家头部矿企，国内冶炼企业拥有的资源较少。而铝土矿不存在这个问题，中资企业已在海外获取80多亿吨铝土矿资源，超过国外总储量1/4，有效平抑了价格波动。

经过前几年发展，国外铝土矿格局基本确定，铝土矿的集中度已经非常高，行业前五大铝土矿生产商占全球产量41%，相比之下，铜矿是26%，锌矿是23%，铁矿石四大矿山占比为45%左右。今年四季度以来，伴随氧化铝涨价，沉寂多年的进口铝土矿价格不断刷新历史最高值。一旦2025年铝土矿价格跌幅小于氧化铝价格跌幅，氧化铝行业利润空间将受挤占。

（作者单位：国信证券）