中国铝业:1季度陷入亏损
　　中国铝业 601600 有色金属行业
　　研究机构：中银国际证券 分析师：乐宇坤 撰写日期：2012-05-02
　　中国铝业公告1季度净亏损10.9亿人民币(每股亏损:0.08人民币),而去年同期实现净利润3.31亿人民币(每股收益:0.02人民币)。出现亏损主要是由于:1)铝和氧化铝的平均售价下跌;2)原材料价格上涨;3)电力成本上升;以及4)财务费用增加。尽管1季度净亏损已在市场的普遍预期之中,但亏损额大于我们的预期。由于未来铝价走势仍不容乐观,加之原材料成本上涨,公司表示今年上半年可能难以扭转亏损局面。我们目前预计公司2012年全年将录得亏损(净亏损26.7亿人民币,之前预测为净利润6.16亿人民币)。尽管公司的铝业务仍将处境艰难,但我们认为,通过最近的两次收购,公司开始涉足动力煤和炼焦煤业务,这将成为正面催化剂。我们维持持有评级。
　　支撑评级的要点
　　生产成本上升导致利润率缩窄:尽管期内公司收入同比增长了18.9%至336亿人民币,但销售成本同比上升了26.4%至329亿人民币,这主要是由于原材料和电力成本上升。期内,公司总体毛利率由去年同期的7.5%下降至了1.8%。由于我们预计今年年内铝价仍将保持疲软,加之原材料和电力成本的上升,我们目前预计公司的全年毛利率将保持在当前水平。
　　高负债导致财务费用大幅增加:1季度,由于负债水平及利率上升,公司的财务费用同比上升了57%。截至3月31日,公司的净负债约为630亿人民币,净负债率103%(净资产负债率139%)。较高的财务费用将继续侵蚀公司的盈利能力。我们预计公司2012年全年将亏损26.7亿人民币。
　　几内亚西芒杜项目最新进展情况:4月23日,中国铝业铁矿控股有限公司已向中铝铁矿与力拓组建的合资公司SimferJerseyLtd(几内亚西芒杜铁矿项目)支付13.5亿美元,以增持股份的方式成为合资公司的股东并获得47%的股权。此外,公司最近还建议通过增持股份的方式收购动力煤和炼焦煤业务,公司铝业务以外的多样化发展战略已开始逐步成形。
　　估值:中国铝业目前H股和A股的2012年市净率分别为0.84倍和1.95倍。
　　鉴于1季度净亏损已在市场的普遍预期之中,我们认为股价在当前水平下的下行空间有限。我们认为,最近两项涉足动力煤和炼焦煤业务的收购建议将成为正面催化剂。
　　评级面临的主要风险
　　上行风险:母公司资产注入、铝价上涨以及并购活动。
　　估值
　　我们将中国铝业H股和A股目标价分别调整至3.60港币和6.66人民币,分别对应0.80倍和1.83倍远期市净率。维持持有评级。

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